Upadek Terry. Na rynkach gadają, że stablecoiny to nowe Lehman Brothers

Jestem na tyle stary, aby zdawać sobie sprawę z tego, że nie należy przesadzać ze sformułowaniami „tym razem to już naprawdę koniec”, „teraz będzie zupełnie inaczej niż dotąd” itp. Pamiętam też, że wiele osób wielokrotnie ogłaszało już koniec bitcoina i całej koncepcji kryptowalut i oczywiście nigdy się to nie sprawdziło.

To trzęsienie ziemi, które mamy na tym rynku teraz, też zapewne nie będzie oznaczać zupełnego końca tego rynku, pojmowanego w takim sensie, że on po prostu zniknie. Ale można oznaczać koniec fazy jego swobodnego rozwoju, ponieważ może sprowokować państwa i polityków do szybszego wprowadzania regulacji.

Trudno ukryć, że to, co obecnie dzieje się na rynku kryptowalut ma kilka cech, które wcześniej nie występowały i wydaje mi się, że są to cechy bardzo istotne. Czyli tak, niestety: „teraz może to wyglądać zupełnie inaczej niż dotąd”. Przynajmniej wiele na to wskazuje.

Po pierwsze tym razem nie chodzi o zwykły spadek cen na rynku, o którym wszyscy wiedzą, że jest mocno spekulacyjny, więc potrafi w szybkim tempie rosnąc, lub spadać o kilkadziesiąt procent. Tym razem kompletnie posypał się jeden z filarów całej architektury tego rynku, czyli stablecoiny.

Stablecoiny wymyślono po to, aby w świecie kryptowalut imitowały amerykańskiego dolara. Między innymi po to, żeby można było parkować w nich pieniądze pomiędzy kolejnymi inwestycjami w kolejne odmiany kryptowalut. Jest to wygodniejsze, szybsze i tańsze niż każdorazowe przelewanie kasy poza ten nowoczesny świat do jakiegoś starego, tradycyjnego banku i potem ponowne przelewanie tych samych pieniędzy w drugą stronę.

Z jednej strony dopływa do niego kapitał od inwestorów, z drugiej strony kapitał ten jest tak inwestowany, aby jak najwierniej odzwierciedlać ruchy instrumentu, który ma naśladować. W przypadku stablecoinów tym instrumentem jest dolar.

Terra, która w poniedziałek odpięła się od dolara i runęła w dół, zamiast jednak lokować pieniądze klientów w dolara, inwestowała je w inne kryptowaluty, z bitcoinem na czele.

Sprawa więc skomplikowana, ale o ile dobrze zrozumiałem wszystko to, co o tym przeczytałem na stronach pisanych przez ludzi, którzy wiedzą lepiej, robiła to za pośrednictwem Luny, czyli tokenu, który inicjatorzy Terry kontrolują i emitują. Pomysł, aby stablecoina mającego odzwierciedlać wartość dolara podpierać inwestycjami w coś tak niestabilnego jak bitcoin jest kompletnie szalony, ale na rosnącym rynku po pierwsze dawał dodatkowe zyski, a po drugie w razie kłopotów i turbulencji zawsze można było „dodrukować” trochę Luny i dokupić bitcoinów, aby rezerwy stojące za Terrą, niezbędne do tego, aby stabilnie naśladować dolara, były na bezpiecznym poziomie.

Istotne wydaje się, że kilka miesięcy temu zdolni i pomysłowi ludzie opracowali sposób, aby posiadacze stablecoinów mogli dodatkowo na nich zarabiać, dokonując mocno skomplikowanych kryptooperacji, w których szczegóły nie zamierzam wchodzić, bo na pewno coś bym pomieszał. Ale jeśli ktoś chciałby zgłębić temat, dokładnie opisane zostały w tym miejscu.

W efekcie popularność Terry znacząco wzrosła, co przy taniejącym już wtedy nieco bitcoinie oznaczało konieczność większej emisji Luny. Przy okazji powołano też The Luna Foundation Council, który sprawia wrażenie czegoś na kształt banku centralnego, który w razie kłopotów może wkraczać i interweniować. W sytuacji w której nastroje na rynkach finansowych w tym roku generalnie oklapły, a Fed zaczął podnosić stopy procentowe, z całego rynku kryptowalut rozpoczął się odpływ kapitału (podobnie jak na przykład z giełdy przy Wall Street). Szybko okazało się, że system oparty na Terrze ma za mało rezerw podtrzymujących, bo bitcoin tanieje i luna tanieje.

Gdy więc inwestorzy dostrzegli, że system zrobił się niestabilny i może po prostu paść, szybko uznali, że trzeba uciekać, czym doprowadzili do jego upadku. Wartość Luny spadła prawie do zera, a wartość Terry, która zawsze miała wynosić dolara, spadła w okolice 30 centów. Luna Foundation Council ogłosił, że szybko zbierze nowy kapitał, aby przywrócić wartość Terry do poziomu 1 dolara, ale na razie to się nie udaje. Możliwe, że po stronie tej instytucji zabrakło po prostu wiarygodności, która uspokoiłaby spanikowanych inwestorów.

Upadek jednego stablecoina, czy też nawet utrata jego podstawowej funkcjonalności na kilka lub kilkanaście dni pokazuje wszystkim, że system jest jeszcze bardziej ryzykowny, niż się wydawało. Powoduje to zmniejszenia zaufania do całego systemu. Stąd problemy ze stabilnością kolejnych stablecoinów, które chwieją się pod naporem inwestorów, którzy wolą zabrać stamtąd pieniądze, skoro jak pokazała Terra, można je tam stracić. W efekcie chwieje się też ten największy stablecoin, czyli Tether.

Napór na stablecoiny zwiększa z kolei prawdopodobieństwo wyprzedaży bitcoina i innych dużych kryptowalut, ponieważ mogą je wyprzedawać społeczności zarządzające stablecoinami. Pojawia się więc mechanizm dobrze znany z historycznych runów na banki albo bardziej współczesnych runów na fundusze inwestycyjne.

Fundusz przyjął kasę od inwestorów, zainwestował w jakieś aktywa (a w przypadku stablecoinów są to często właśnie największe kryptowaluty), po czym spanikowani klienci chcą natychmiast wycofać swoje pieniądze, więc fundusz musi sprzedawać aktywa, w które ją ulokował.

Stąd przyspieszenie trendu spadkowego na bitcoinie. To z kolei powoduje, że ostatnie spadki notowań tej kryptowaluty wyglądają groźniej niż poprzednie. Pierwszy raz bowiem kurs bitcoina spadł poniżej poprzedniego dołka (z lipca 2021), co stawia pod znakiem zapytania kontynuację trendu wzrostowego na tym roku. Do tej pory nigdy się to nie zdarzyło.

Żeby było jeszcze ciekawiej, Coinbase, czyli jedna z większych giełd kryptowalutowych, poinformowała w raporcie kwartalnym, że jak upadnie, to nie będzie zwracać inwestorom pieniędzy ani kryptowalut

Wejście bitcoina i innych kryptowalut, jak ethereum w trendy spadkowe nie musi oznaczać końca tych rynków, ale może oznaczać poważne kłopoty dla wielu powstałych w ostatnich latach finansowych wynalazków, w które rynek krypto obfituje. Są one opakowane w niesamowicie zaawansowane opisy technologiczne i piękne marketingowe narracje, ale tak naprawdę wszystkie działają trochę jak piramidy finansowe – mogą sprawnie funkcjonować i przynosić zyski tylko na rosnącym, płynnym rynku, na którym ciągle pojawia się ktoś nowy z nowymi pieniędzmi.

Żaden z tych wynalazków nigdy nie był testowany w warunkach trendu spadkowego. Może więc się okazać, że takiego trendu nie przeżyją. To z kolei będzie wywoływać kolejne wyprzedaży kolejnych aktywów w świecie krypto, towarzyszyć im będą kolejne fale paniki i utraty zaufania do tego rynku.

Takie rzeczy w świecie tradycyjnych finansów też się zdarzały i zawsze kończyły się w ten sam sposób – interwencją państwa. Kiedyś były one, zwykle z przyczyn politycznych, ograniczone i spóźnione, więc nie zapobiegały wielkim krachom i bankructwom banków, które następnie wywoływały kryzysy gospodarcze.

Ostatnio banki centralne nauczyły się, jak to robić sprawniej, w związku z tym potrafią już powstrzymywać paniki i chronić rynek przed ich konsekwencjami, tak jak to było po upadku Lehmana w USA w 2008, bankructwie Grecji w strefie euro w 2012 czy chociażby (na znacznie mniejszą skalę) w 2019 roku u nas, gdy NBP wyciągał Getin Noble Bank za uszy z bagna zagrażającego utratą płynności kosztem świeżo wykreowanych z powietrza 5 mld zł (które ten bank parę miesięcy później zwrócił).

Z ryzykiem zapaści gospodarczej tuż po pojawieniu się pandemii koronawirusa banki centralne świata też poradziły sobie elegancko. Jednak świat kryptowalut takich instytucji nie posiada. Co więcej, przez lata podkreślał, że o to właśnie chodzi. Wielbiciele tego rynku wskazywali, że jego decentralizacja i niezależność od rządów są jego siłą, a kryptowaluty w przyszłości będą mogły zastąpić stary i niedobry system finansowy oparty na papierowych walutach fiat money i niczym nieograniczonej władzy banków centralnych.

Generalnie ideologia towarzysząca rozwojowi kryptowalut głosi, że państwo jest złe, przynajmniej na rynkach i w gospodarce, więc najlepsze waluty to takie zupełnie od państw niezależne.

Najbardziej pozytywnej funkcji państwa w gospodarce, polegającej na redukcji ryzyka, nikt tam raczej nie dostrzegał. Państwo może dokonywać interwencji, które mogą być skuteczne, ponieważ za państwem stoi wiarygodność powiązana z atrybutami, które posiadają wyłącznie państwa, czyli z przymusem i funkcjonowaniem prawa. Państwo może zmienić krajobraz czy też architekturę danego wycinka gospodarki, po prostu zmieniając przepisy. Nikt inny tak nie potrafi i nie ma takiej możliwości.

Panika, którą widać dziś na niektórych stablecoinach i spore spadki na głównych kryptowalutach może się więc przez to jeszcze długo rozlewać w różnych kierunkach doprowadzając do szerokiego krachu. A wtedy zapewne w końcu przyjdzie państwo i cały ten rynek ureguluje.

Taka perspektywa w oczach wielu fanów tego, czym kryptowaluty były do tej pory, może okazać się trudna do zniesienia. Pojawia się więc kolejny powód, żeby się stamtąd ewakuować. Trudno tylko powiedzieć dokąd.

Na największą ironię losu w tym wszystkim zakrawa fakt, że kryptowaluty zaczęły się na poważnie sypać, kiedy amerykański Fed postanowił skończyć z polityką stóp procentowych bliskich zeru.

Być może za jakiś czas okaże się, że kryptowalutowy fenomen był tylko jednym z wielu podszytych rozbuchaną spekulacją efektów ubocznych zerowych stóp procentowych i superłagodnej polityki pieniężnej prowadzonej przez wszystkie duże banki centralne świata. Efektem, który wraz z globalnym powrotem wysokiej inflacji i wysokich stóp procentowych wszedł w swoją fazę schyłkową.

Rafał Hirsch – dziennikarz ekonomiczny, nagradzany między innymi przez NBP (Najlepszy dziennikarz ekonomiczny 2008) i Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych (Heros Rynku Kapitałowego 2012). Współtwórca m.in. TVN CNBC i next.gazeta.pl. Obecnie współpracownik Business Insidera i Tok FM.