Naprawdę uwierzyliście w bajkę o leszczach, które zrobiły kuku rekinom? Obejrzyjcie film do końca

Akcje Gamestopu ewidentnie zgasły i nie chcą już rosnąć, ani spadać po kilkadziesiąt procent dziennie. W ubiegłą środę podrożały raptem o 2 proc., co cała społeczność wallstreetbets potraktowała jako wielce niestosowny afront. Dobić do tysiąca dolarów się nie udało, szczyt wyznaczono tydzień temu na poziomie powyżej 480 dolarów. Dziś te akcje kosztują niespełna 65 dolarów (chociaż to zdanie jest ryzykowne, bo to się przecież w każdej chwili może zmienić). Ci, którzy niesienie falą entuzjastycznych pohukiwań o waleniu w fundusze hedgingowe, kupili na szczycie (a musiało być takich sporo, bo obroty były wtedy gigantyczne), są ponad 100 proc. w plecy.

W czwartek amerykańska sekretarz skarbu Janet Yellen spotkała się z szefami SEC i CFTC. Pierwsza z tych instytucji to nadzór nad rynkiem papierów wartościowych, a druga to nadzór nad rynkiem surowcowym. W spotkaniu mają też uczestniczyć przedstawiciele nowojorskiego oddziału Fed (którzy widzą na swoich monitorach transgraniczne przepływy kapitału z zewnątrz do USA i w drugą stronę). SEC poinformował, że sprawdza, czy doszło do przypadków manipulacji giełdowych na niektórych forach internetowych i wszyscy doskonale wiedzą, o które fora chodzi.

Dochodzenie może być trudne i czasochłonne, bo trzeba w nim najpierw zidentyfikować autorów konkretnych wpisów, a potem sprawdzić ich ewentualne transakcje giełdowe. Jeśli ktoś kupił sobie 100 akcje Gamestop po 20 dolarów, po czym pisze, że je kupił i że dojdą do tysiąca, to nie stanowi to manipulacji. Każdy może się chwalić swoimi dokonaniami na giełdzie. Jeśli jednak ktoś kupił akcje po 20 dolarów, pisze, że na pewno dojdą do tysiąca i jednocześnie sprzedaje je, gdy tylko dojdą do 400, to wtedy już jest manipulacja.

Z danych biura Citadel, przez które przechodzi większość zleceń inwestorów detalicznych, także tych korzystających z apki Robinhooda, wynika, że w ubiegłym tygodniu już w środę większa część tych inwestorów była po stronie sprzedających, a nie kupujących. Jednocześnie na Reddicie nikt nie pisał, że sprzedaje, a wszyscy pisali, żeby kupować. Względnie, żeby trzymać. SEC ma więc dużo tropów do sprawdzenia.

Z tym sprzedawaniem akcji przez drobnych w dniach, w których wszyscy na świecie pisali, że oto mamy giełdową rewolucję polegającą na tym, że drobni wygrywają z funduszami hedgingowymi, bo masowo kupują akcje, to tylko jedno z całego szeregu nieporozumień. W obowiązującej narracji głoszącej, że „potężne hedge fundy robią krzywdę niewinnym ludziom, grając na krótko, więc my je teraz za to ukarzemy”, tak naprawdę nic się nie zgadza.

Po pierwsze fundusze hedgingowe najlepsze czasy mają za sobą i nie są potężne. Przynajmniej nie tak bardzo jak 10 lat temu. W ostatnich latach raczej więdną, bo zdecydowanie przegrywają konkurencję z funduszami ETF, które biją rekordy popularności. ETF to przeciwieństwo hedge fundu – bierze na cel jakiś indeks, który jak najwierniej odwzorowuje, trzymając się ściśle zasad i pobierając za to minimalne opłaty. Generalnie nuda (która na giełdzie często jest zaletą). Fundusz hedgingowy zasad nie ma wcale, ma za to bardzo dużą dowolność w obieraniu strategii, jest bardzo aktywny na rynku i pobiera wysokie opłaty.

Po drugie nie ma hedgefundów, które tylko i wyłącznie grają na krótko. To tylko jeden z elementów ich zachowań, niekoniecznie dominujący. Całość takiej strategii nazywa się „long-short” i jak sugeruje nazwa, polega na miksie pozycji, które dają zyski zarówno przy ruchach rynku w górę, jak i w dół. Stwierdzenie że „hedgefundy są złe, bo grają na krótko”, jest więc dyskusyjne, bo ten opis nie jest zbyt dokładny.

Po trzecie trudno tak naprawdę stwierdzić, co złego jest w samym graniu na spadek cen jakichś akcji. Tego typu zagrywki koncentrują się na spółkach, co do których i tak jest oczekiwanie, że będą spadać, bo są słabe. Mało kto shortuje spółki w silnych trendach wzrostowych. Zapewne niewiele hedgefundów zdecydowałoby się dziś na granie na spadek cen Amazona, Netflixa czy chociażby Apple’a.

Ale pewnie jak tylko na wykresach notowań tych spółek pojawią się jakieś sygnały załamywania trendu wzrostowego, to od razu zleci się ich więcej, czyli strategie short funduszy hedgingowych raczej nie zmieniają trendu na rynku samodzielnie. Jeśli już, to wzmacniają te zmiany, które niezależnie od nich już nastąpiły. W tym sensie przyspieszają bieg zdarzeń. Ale też na końcu, zamykając pozycję, pomagają wywołać odbicie w górę. Głównym efektem shortów na rynku jest zatem wzrost zmienności cen. Akcje najpierw tracą na wartości szybciej, a potem odbijają się w górę mocniej. Można traktować to jako wadę, bo wzrost zmienności na rynku to jednocześnie wzrost ryzyka inwestycyjnego. Ale giełda generalnie jest miejscem o wysokim poziomie ryzyka, a poza tym akurat rodzina wallstreetbets postanowiła walczyć z hedgefundami za pomocą jeszcze większego wzrostu zmienności. W tym konkretnym kontekście więc wallstreetbets są jeszcze gorsi od funduszy, z którymi ponoć walczą.

Walczą ponoć, bo po pierwsze z danych z Citadel wynika, że za tymi wybujałymi ruchami Gamestop, AMC i innych spółek, stał przynajmniej w takim stopniu, jeśli nie w większym ktoś inny. Po drugie łatwo można było w postach na Reddicie wychwycić kompletny brak doświadczenia i wiedzy graczy, którzy zresztą nie ukrywali, że są początkujący, więc skąd mogli wiedzieć na przykład to, że tak zwany short squeeze, do którego chcieli doprowadzić, windując ceny akcji w górę nie trwa kilka dni czy tydzień. Takie rzeczy zwykle dzieją się bardzo szybko. To jest kwestia godzin, maksymalnie dwóch sesji giełdowych. Jeśli posiadacz pozycji krótkiej uznaje, że musi ją zneutralizować, bo na niej traci, to nie zbiera się do tego przez tydzień, tylko robi to natychmiast. Co więcej, wcale nie musi w tym celu zamykać krótkiej pozycji. Może równie dobrze otworzyć równolegle długą, na jakimś innym instrumencie powiązanym z akcjami, na przykład na opcjach albo kontraktach terminowych.

Jest hedge fundem, więc może stosować wiele różnych zagrywek. Otwierając pozycję długą, nie traci już na wzrostach ceny akcji, potem na szczycie może długą zamknąć z zyskiem i znów pozostać z krótką, która cały czas była i nikt jej nie wycisnął. Walka z funduszem hedginowym nie jest więc aż taka prosta, że się go po prostu wyciska wzrostem notowań. Melvin Capital wtopił na shorcie na Gamestopie bardzo dużo pieniędzy, ale uratował się przed kompletną klapą, przeżył i dziś może być już w zupełnie innym miejscu niż kilka dni temu. Jednocześnie na ruchu wywołanym przez wallstreetbets zarobiły inne fundusze hedgingowe, bo jak już wspomniałem, mogą one zarabiać także na wzrostach.

Koncepcja, że można walczyć ze wszystkimi funduszami hedgingowymi, bo są złe, jest po pierwsze oparta o kompletne niezrozumienie rynku, a po drugie jest niesamowicie naiwna. Po trzecie w przypadku wielu uczestników forum na Reddicie była mocno zakrapiana agresją. Najciekawszą rzecz, jaką w ostatnich dniach słyszałem a propos tej całej sytuacji powiedział Ray Dalio, szef funduszu Bridgewater (hedgingowego, a jakże), który zauważył, że niesamowicie dużo ludzi w Stanach Zjednoczonych chce ostatnio innym ludziom zrobić krzywdę. Można tu się doszukiwać porównania do hord Donalda Trumpa wdzierających się 6 stycznia do Kapitolu. Tu mieliśmy równie agresywny tłum wdzierający się na Wall Street. Na szczęście tylko wirtualnie, nie mniej jednak poziom złych emocji wtedy w Waszyngtonie i teraz na Reddicie był porównywalny.

Odczuł to zresztą też Robinhood, czyli darmowa apka do grania na giełdzie, wykorzystywana masowo przez inwestorów indywidualnych w USA. Na początku „rewolucji” była jej pomocnikiem, cieszącym się pełną akceptacją i zaufaniem tłumu (nikt się nie zastanawiał za bardzo dlaczego tak właściwie jest darmowa). Potem, gdy okazało się, że musi ograniczyć ludziom dostęp do zleceń kupna, w mgnieniu oka stała się zdrajcą, celowo sabotującym rewolucję i broniącym establishmentu na Wall Street.

Tak naprawdę – jak zresztą tłumaczył – Robinhood został ofiarą własnego sukcesu. Gwałtowny napływ nowych klientów, składających coraz więcej zleceń i jednocześnie wzrost zmienności kursów akcji, na których koncentrowali się ci klienci, spowodował, że izba rozrachunkowa, która odpowiada za prawidłowe rozliczenia transakcji giełdowych zażądała od Robinhooda zwiększenia depozytów zabezpieczających. Są one obowiązkowym elementem systemu, ponieważ rozliczenia transakcji w tym systemie trwają dwa dni.

Na wypadek, gdyby coś się w trakcie tych dwóch dni stało, trzeba mieć na boku odłożoną kasę w wystarczających ilościach. Zależą one właśnie od liczby klientów, liczby zleceń i zmienności na rynku. Gdy w przypadku Robinhooda wszystko nagle wystrzeliło w górę, zażądano od niego zwiększenia depozytu podobno aż dziesięciokrotnie. Robinhood oczywiście nie miał takich pieniędzy w kieszeni, musiał je zdobyć od właścicieli, a w międzyczasie zablokował klientom możliwość dalszego zwiększania pozycji na najpopularniejszych akcjach, bo to oznaczałoby kolejny wzrost wymogów ze strony izby rozrachunkowej.

W efekcie w ciągu kilku ostatnich Robinhood musiał podnieść kapitał o 3,4 mld dolarów, czyli bardziej niż Melvin Capital będący na celowniku wallstreetbets, któremu wystarczył zastrzyk za 2,5 mld dolarów. Czyli najgorzej na tym wszystkim wyszła zupełnie niewinna apka.

Tyle że możliwe, że wcale nie jest ona aż taka niewinna, a na pewno nie jest niewinny jej model biznesowy. Od strony klienta jest darmowa dlatego, że zarabia w innym miejscu – sprzedając zlecenia klientów tak zwanym market makerom, czyli biurom maklerskim, które są odpowiedzialne za utrzymywanie płynności na rynku danych akcji.

Zobowiązują je do tego osobne umowy z giełdą. Aby zapewnić płynność, trzeba mieć jak najwięcej zleceń ze strony klientów. Można ich szukać samemu, co jest kosztowne, albo można kupić gotowe pakiety zleceń od brokerów detalicznych, takich jak właśnie Robinhood (i wielu innych, mniejszych). Market maker płaci Robinhoodowi albo stałą stawkę, albo określoną procentowo od wartości zleceń, zależnie od tego jak się między sobą umówią. Wiadomo jednak na pewno, że za zlecenia na handel opcjami market maker płaci więcej niż za zleceni na handel akcjami. Dlatego tak dużo jest w tej aplikacji zachęt do tego, żeby zamiast akcji kupić opcje na akcje. W ten sposób Robinhood prowadzi często niewtajemniczoną i początkującą trzódkę ufnych inwestorów w miejsce znacznie bardziej ryzykowne niż rynek akcji, dokładnie tam, gdzie można stracić więcej i szybciej.

Tej praktyce także przygląda się właśnie SEC, a Fox News donosił, że w kuluarach na Kapitolu rozmawia się o tym, żeby ustawowo uregulować właśnie taki model biznesowy. Albo może najlepiej w ogóle go zakazać. Jeśli tak się stanie, Robinhood będzie utopiony. Chyba że wprowadzi opłaty, jak tradycyjne biura maklerskie.

Podsumowując, dzięki redditowej rewolucji jeden z funduszy hedgingowych sporo stracił, ale przeżył, i pewnie już odrabia straty, a dziesiątki innych funduszy mogło zarobić. Tysiące użytkowników wallstreetbets straciło tysiące dolarów, bo nie sprzedało akcji Gamestop, kiedy były na szczycie, ponieważ cała grupa dyskusyjna huczała i kipiała od górnolotnych apeli, aby nie sprzedawać, tylko trzymać. Inni sprzedali, twierdząc, że kupują, i za chwilę dobierze się za to do nich SEC, bo to manipulacja, która jest przestępstwem.

Aplikacja, dzięki której to wszystko było możliwe, najpierw została znienawidzona przez swoich klientów, którzy wprawdzie wiedzą, jak kupować i sprzedawać akcje, ale zakamarki instytucjonalne rynku, takie jak izba rozrachunkowa, są już dla nich kompletną zagadką. Następnie apka stała się obiektem pilnej obserwacji ze strony Kongresu USA i nadzoru rynkowego, przy czym sprawa jest rozwojowa.

Przed nami wciąż wiele niewiadomych. Na przykład bardzo ciekawe, czy Robinhood faktycznie dostanie bęcki od polityków? Albo czy redditersi zacisną zęby i pomimo poniesionych strat na Gamestopie nadal będą prowadzić krucjatę? Czy wykorzystają to fundusze hedginowe, dla których to najlepsza od lat okazja, aby zarobić na zwiększonej dzięki redditersom zmienności na rynkach? A może element emocji, polityki i świętej wojny z Wall Street zgaśnie, ale inwestorzy indywidualni mimo to zostaną na rynku i skupią się na faktycznym inwestowaniu bez emocji, dzięki czemu faktycznie mogliby na tym zyskać? A może wszystko potoczy się inaczej? Mam wrażenie, że jeśli ktoś będzie o tym kręcić serial, to niezbędne będą co najmniej dwa sezony. A może więcej.

Rafał Hirsch – dziennikarz ekonomiczny, nagradzany między innymi przez NBP (Najlepszy dziennikarz ekonomiczny 2008) i Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych (Heros Rynku Kapitałowego 2012). Współtwórca m.in. TVN CNBC i next.gazeta.pl. Obecnie współpracownik Business Insidera i Tok FM.